商业地产资产估值方法及逻辑

文章来源：资管芝士

在商业地产募投管退链条中，资管一直是资产升值与变现的关键。但很多人却忽略了，有一个环节远在资管之前，甚至早在投入交易之前，那就是资产估值。

资产交易是否可行，经过资管后是否有利可图，这些问题很大程度上早在资产估值时，就已能够判断个八九不离十。可以说，准确可靠的资产估值能给投资决策提供重要的依据。作为房地产开发商业主、投资者、经纪人或其他相关参与者，一定要常备资产估值的知识，资产交易是否可行，是否有利可图，在一定程度上体现在资产估值上，准确可靠的资产估值能给投资决策提供重要的支撑。在对资产估值之前，我们通常需要明晰几个问题：

资 产 基 础 信 息

1、资产的合法性及权属关系

资产的合法性和权属关系是估值的重要前提，没有合法性几乎就没有估值的必要，因为交易有很大的法律风险。

2、资产的权利（使用权/所有权...）3、资产估值的目的（融资/投资/经营表现...）

资产的权利和估值的目的影响估值用的是投资价值还是市场价值还是使用价值等。

4、资产的类型（零售/写字楼/酒店/公寓...)

资产的类型的不同会影响估值方法的选择。例如，酒店的估值通常不会使用比较法和成本法。

5、资产估值的日期

资产的价值会随着时间的不同而改变，因此需要明确具体的日期。

一定要在估值之前理清以上问题，因为这些问题会在一定程度上影响估值的准确性和可靠性。

目前市场中主要的三种估值方法：比较法、成本法、收益法。

01 比 较 法

市场比较法，又称销售比较法，是最常见的估价方法，常用于住宅房地产销售评估，但在商业交易活跃的地方也同样适用。

意指从近期发生交易的同类房产中，按一定的条件筛选出类似可比案例，与估价对象相互比较、修正，进行估值的方法。

这背后的逻辑是，成熟老练的投资者不会愿意支付比其他类似资产成交价格更高的代价来购买标的资产。简单说就是，你要买的一套房A，周边的房子BCD卖1块钱，你不会愿意付超过1块钱来买A。

基于这个逻辑，要想知道资产的估值，那么最重要的就是找到合适的“类似资产”。选择合适的“类似资产”的重要指标有以下3个：

1、地理位置是否相近，越相近越好

2、建筑的物理特征是否相似，越相似越好，例如建筑风格、质量、年限、面积、功能等等3、成交时间是否临近，越临近越好，住宅类的通常选取6-18个月内，非住宅类通常选取2-3年内成交的。

商业地产的转售转租频率较高，特别是小型商铺，较易获得可比实例。

以比较法作为地产评估法较为简便，但是需要以下两个前提：

一，该地区房地产市场需要充分活跃；大宗交易频繁。

二，标的资产参照物的各项指标可以收集到，无法收集时可以进行对参照物进行修正调整，其修正调整的指标、参数等资料的获取和准确性，是决定市场比较法运用与否的关键。

一般来说，商业物业比准价格=可比实例成交价格×交易情况修正系数×区域状况修正系数×个别因素修正系数（具体的修正要素及权重可根据实际情况进行调整）

02

成 本 法

成本法，顾名思义就是项目的估计投入成本就是项目的估值。有时候，由于市场交易案例缺乏，且区域内大多商业都是只租不售的模式，就会使用成本法作为辅助参考。

这背后的逻辑是，成熟老练的投资者不会愿意支付比重新做出这个资产的成本更高的代价来购买标的资产。简单说就是，在现行市场条件下，要花多少钱重新做出这个项目，你就花多少钱买。

基于这个逻辑，要想知道资产的估值，那么最重要的就是要估算出重新做出这个项目的成本，同时这个成本中需要考虑折旧因素，因为建筑会依据功能、建筑外观等老化过时而产生有形损耗、功能性折旧和经济性折旧。

◆ 因此，项目的估值=现行成本-折旧。

现行成本需要通过直接成本（建筑材料、人工、承包商等建筑费用）与间接成本（管理费、财务利息、咨询费等）的合计获得。

计算折旧时我们应该考虑：

1、房屋建筑类的固定资产在会计实务上的折旧年限最多为20年。

2、固定资产的计提可以使用年限法、年数总和法和双倍余额递减法，比如年限制法为待估值的项目损耗=资产现行成本×[已使用年限/(已使用年限+尚可使用年限)] 。

◆ 需要注意的是：无论哪种固定资产计提的方法都不是实际的折旧损耗，还需要人工对固定资产的使用寿命、预计净残值和折旧方法进行复核、调整。

03

收 益 法

收益法，也称收益资本化法、收益还原法，通俗解释就是通过对项目的预期收益进行折现来确定资产估值。

商业地产的价值体现在其获取收益能力的大小上，因此收益法是商业地产最常用的估价方法之一。

这背后的逻辑就是你当前购买的资产，实际上是指你购买了这个资产未来产生的收益。简单的说就是，你买的这个资产以后能赚多少钱就是这个资产的价值。

基于这个逻辑，要想知道资产的估值，那么最重要的就是要估算这个项目未来的收益是多少。在具体操作过程中要根据不同商业业态、类型区别对待。

预测项目的未来收益的方法主要有以下三种：

 1 直接资本化化法（Direct Capitalization）

常用公式：

Value=NOI/Cap Rate

优势：

1、不需要预测资产多年的净收益，只需要预测资产未来一年NOI的收益；

2、资本化率R直接来源于市场上所显示的收益与价值的关系，能较好地反映市场的实际情况。

注意事项：

1、在NOI数据的选择上，通常选择收购后第一年的预估经营数据；

2、在NOI和Cap Rate的计算中，需要对资本性支出可能存在的延迟支出需要做数据调整。

这种简单粗暴的方式适用于经营较为稳定，NOI数据能较为真实反应市场现状，同时Cap Rate易于发现，周边有可参考类似项目支撑Cap Rate判断的项目。

换句话说，就是要NOI第一年的数据和 Cap Rate的数据相对可靠易得的情况才使用。因为该公式的分子分母的细微差别都能对估值产生较大的影响。

直接资本化法没有考虑后续市场的变化可能性，然而现实中市场是随时更新和变化的的，所以这个方法仅仅是一个最常用的快捷计算方法，不能算作是一个准确的估值方法。

 2 收益乘数法（Gross Income Multiplier）

常用公式：

Value=GIM*Gross Income.

优势：

考虑了资产租金以外的收入还有资产的空置率。

注意事项：

这个方法的难点在于获得周边类似项目的收益乘数。相对于Cap Rate的估计难度，GIM的估计难度更低一些。但是GIM蕴含着一个重要前提，参照项目的运营模式和支出与标的资产具有高度相似性，因为GIM方法没有考虑运营支出的影响。

所以在运用的时候，需要考虑到这个重要的前提，该方法也不能算作是一个准确的估值方法。因此收益成数法只适合用于粗略的估价。

 3 现金流折现法（Discounted Cash Flow）现金流折现估值法顾名思义就是在企业持续经营的前提下，通过对企业合理的预期获利能力的预测和适当的折现率的选择，计算出企业的现值。

计算方式：

1、自由现金流FCF=NOI-资本支出-佣金支出；（资产持有期基本在5-10年）

2、资产退出价值V=NOI/R3、净出售收入=资产退出价值-佣金4、 净现值NPV=Σ(CI-CO)(1+i)^(-t)；

CI—现金流入，CO—现金流出，(CI-CO)—第t年的净现金流量，i--基准折现率

优势：

DCF是从一个全局和全周期的角度来看到资产，从持有到退出的过程进行收益预测，因此该方法比直接资本化法和收益乘数法更全面，可以反映出项目整体的回报率。

计算难点：

1、NOI；在对于FCF计算公式中的NOI的选择上，在实际运用中资本性支出与佣金支出在经营活动中的重要组成部分，占到资产价值的1%~2%，因此在FCF的选取上，用NOI减去资本性支出与佣金支出更为合理。

2、在计算退出价值时用到公式NOI/R，在选择NOI数值需要注意的是NOI选用持有期加一年（n+1)的数据，在R的选值上，估算退出的R高于现在市场是数值，因为计算R的因素公式为NOI/V；并且在北大光华管理学院2019年于资本化率调查的报告中有体现资本化率随着地区、时间、物业的不同变化。

-  结 语  -

总结一下，项目的估值过程是发现项目价值的过程，需要和各专业各部门合作，而且项目的估值不能只用一种方法来判断，一定要综合运用以上的估值方法，并对各种方法赋予相应的权重，最后综合判断项目的价值。总之，功课做的越多，就越能接近价值本身。